Geenstijl

De inflatie loopt wereldwijd op, zo ook in de VS. De oktober print liet een 6,2% zien, wat meer was dan verwacht. Tot nu toe heeft de Amerikaanse centrale bank (Fed) volgehouden in haar narratief dat de inflatie tijdelijk (transitory) is. Maar de twijfels hierover zijn de afgelopen maanden, net als de inflatie, flink gestegen. Intussen vinden er gekke dingen plaats in de Amerikaanse bond-markt en de Fed lijkt nu in een spagaat te verkeren.

Toen door de heropening van de economie (covid-19) de vraag plots toenam terwijl de aanvoerlijnen danig verstoord waren, veroorzaakte dat een kentering in het prijspeil. Waar vele centrale banken eerst moeite hadden om hun 2% inflatiedoel te bereiken (inflatie kwam steeds lager uit), lijkt de inflatietrend nu gekeerd. De Fed stelt echter dat dit voornamelijk komt door de problemen aan de aanbodzijde (aanvoerlijnen) en dat daardoor de Fed niet onbezonnen de rente moet gaan verhogen en QE (Quantitative Easing) niet nog sneller moet afbouwen.

Natuurlijk heeft de Fed daar een punt, want zodra de aanvoerlijnen weer normaliseren, zou de inflatoire druk flink moeten afnemen. Echter, inflatie kent vele vaders. Als de inflatieverwachtingen in de economie niet verankerd blijven, dan kan inflatie zijn eigen leven gaan leiden. Als men inflatie verwacht dan gaat men zich er op instellen en prijzen en looneisen aanpassen. Hoe langer de aanbodproblemen dus voortduren, hoe hoger de kans dat dit gebeurt.

Volgens ING (zie hun grafiek hierboven) is dit nu al het geval, aangezien de inflatieverwachtingen wel degelijk flink veranderd zijn, wat de Fed ook mag beweren. Één van de meest bekende obligatiebeleggers ter wereld, El-Erian (ex PIMCO), heeft al maanden de Fed aangespoord om de rente te verhogen en het QE-programma af te bouwen. Deze monetaire verkrapping was volgens hem nodig om te zorgen dat de inflatie niet uit de hand zou lopen en de Fed daarna onnodig hard zou moeten ingrijpen. De Fed deed echter niets en nu is de situatie verre van ideaal.

Zo stelt El-Erian dat waar de Fed voorheen de ruimte had om de rente te verhogen en QE af te bouwen, het nu stukken moeilijker/schadelijker is omdat andere factoren nu ook al een verkrappend effect gaan hebben.

Sommige experts zijn het niet eens met El-Erian omdat je met renteverhogingen geen aanbodprobleem oplost, maar naast het genoemde feit dat inflatie een eigen leven kan gaan leiden, stelt El-Erian dat het maar doorgaan met dit buitengewoon ruim monetair beleid de situatie ook niet helpt, dus waarom was het er überhaupt nog steeds?

Probleem is echter dat de Fed (net als de ECB) praktische alle nieuw uitgegeven schuld van de VS heeft opgekocht het afgelopen jaar. Daarmee was de Fed de grote marginale koper in de Amerikaanse staatsobligatiemarkt (en deels ook in de hypotheekobligatiemarkt) en dus was het DE prijsbepaler. Met andere woorden, waar een normale markt door de vrije interactie van de actoren tot bepaalde prijzen komt, was dat in de Amerikaanse bond-markt al lang niet meer het geval door de grote rol van de Fed.

Het resultaat is dus dat staatsobligaties eigenlijk fout geprijsd zijn (te duur/te lage rente geven). Als de Fed doorgaat met de plannen om haar obligatieaankopen ($120 miljard per maand!) met $15 miljard per maand af te bouwen, betekent dit dat de grootste koper in de obligatiemarkt steeds kleiner zal worden en dat er (eindelijk) weer normale obligatieprijzen (en dus rentes) gevormd kunnen worden.

Maar de huidige voornemens van de Fed hebben nu al voor gekke bokkesprongen gezorgd in de Amerikaanse obligatiemarkt. In een land waar schulden groot zijn, kan een stijgende rente al snel voor problemen zorgen. Vandaar de lichte paniek. De obligatiemarkt heeft dan ook liever dat de Fed QE op peil houdt en QE niet afbouwt.

Maar de toenemende inflatie schreeuwt weer om renteverhogingen en afbouwen QE, precies het omgekeerde. De Fed zit dus gevangen tussen twee vuren. Interessant om te kijken hoe de Fed zich uit deze benarde positie gaat manoeuvreren. Zal het door gaan met het plan om te verkrappen? Als de financiële markten dan flink negatief reageren, zal het dan haar koers vasthouden, of maakt de Fed dan een 180 graden draai terug naar QE en het onderdrukken van de rentes? En als ze dat doet, wat gaat de inflatie dan doen?

Kortom, buiten de mogelijkheid om te handelen met voorkennis, is een positie in de Fed board nu niet zo benijdenswaardig…