Geenstijl

De inflatie is niet dood en dat heeft vele experts (die sliepen) verrast. Wat ligt er nog in het verschiet, wat zijn de oorzaken en de verdere gevolgen?

Ik weet nog goed toen nog maar enkele jaren terug inflatie dood werd verklaard. Jarenlang ging de inflatie maar één kant op en dat was omlaag. Zo ver zelfs dat er deflatie was. Inflatieroepers zoals ondergetekende, werden weggezet als extremisten. Er was immers genoeg bewijs dat inflatie geen probleem meer was, zelfs niet met QE (Quantitative Easing; obligaties opkopen met geprint geld) en record-lage beleidsrentes.

Het wijzen naar de inflatie van financiële waarden zoals aandelen, obligaties en vastgoed, werd weggewuifd net zoals de argumenten dat de beleidskeuzes op fiscaal en monetair vlak een inflatoire bom creëren en dat juist QE voor kunstmatig lage rentes op (staats-)schulden zorgt.

Nu het even anders uitpakt, komen deze experts met allerlei verklaringen (Putin!) om hun straatje schoon te vegen, maar hun argumenten snijden geen hout. Zo zei onze centrale bank president Klaas Knot dat de oorzaken van de huidige inflatie grotendeels buiten de controle ligt van de ECB. Het is wederom mooi om te zien waarom het geen goed idee is om op politieke gronden een centrale bank-president aan te stellen; als Rutte zijn veto niet had gebruikt bij de benoeming van Wellinks opvolger, dan had Lex Hoogduin nu aan het roer van de DNB gestaan en niet Knot. We waren beter af geweest met Hoogduin denk ik zo (alhoewel de macht van de DNB binnen de ECB beperkt is).

Feit is dat als de ECB een meer conventioneel monetair beleid had gevoerd, de euro nu sterker zou zijn waardoor al onze importen maar beperkt duurder zouden zijn geworden. Het lage rente-beleid had de uitwassen op de aandelenmarkt, obligatiemarkt en vastgoedmarkt kunnen voorkomen, terwijl deze nu juist zijn gestimuleerd.

Dat de ECB niet de enige is in de beklaagdenbank is correct. Ook overheden die teveel boven hun stand hebben geleefd of willen leven, treft blaam. Dit is ook gelijk de verklaring waarom ECB- en nationale centrale bank-benoemingen steeds politieker van aard zijn: overheden hebben “gratis” geld nodig zodat ze veel kunnen lenen en begrotingstekorten kunnen blijven voeren. Zelfs in het land met een genetische angst voor inflatie & slecht monetair beleid, Duitsland, hebben de monetaire experts (zoals voormalig centrale bank presidenten Weber en Weidmann) het moeten afleggen tegen politiek aangestuurde trekpoppen.   

En dat de inflatie nog niet het achterste van haar tong heeft laten zien, zal de cognitieve dissonantie bij de beleidsmakers verder aanwakkeren. Zo hebben China en de VS al laten weten dat de winteroogst dramatisch slecht verloopt. De exportproblemen aangaande kunstmeststoffen (stikstof, kalium en fosfaat) door embargo’s en protectionistische maatregelen, zal er voor zorgen dat de Afrikaanse boeren nog maar nauwelijks kunstmest zullen gebruiken waardoor de voedselvoorziening van 100 miljoen mensen in gevaar zal komen. Veel boeren kiezen nu voor gewassen die minder  kunstmest-intensief zijn, zoals soja, waardoor tekorten van bepaalde granen en oliën verder toe zullen nemen. De EU en de VS komen met steeds meer embargo’s op onder andere Russische olie (VS) en kolen (VS en EU), wat de prijzen van deze energiedragers opdrijft. Als de EU besluit geen Russisch gas meer af te nemen, dan kunnen we Venezuela gaan bellen voor advies.

Verder gaat het oplopende conflict en de achterliggende machtsstrijd tussen het Westen en China juist tot verlegging van handelsroutes leiden (met hogere transportkosten tot gevolg) en zelfs tot algehele deglobalisatie (reshoring) en dus hogere prijzen. En veel van de prijsstijgingen zijn nog niet eens doorberekend, zoals het conflict tussen Ahold en Unilever laat zien. Verder zal vergrijzing ervoor zorgen dat de onbalans toeneemt tussen het aantal werkenden en totale vraag naar diensten en producten, wat stagflatoir werkt. 

Veel van deze items zullen wellicht wat minder intens worden naar het einde van 2022 toe (jaar op jaar effect ook), maar sommige vormen lange termijn trends. Daarom denkt de BIS (zie verderop) dus ook dat inflatie nog lang bij ons zal blijven.  

Het zou mooi zijn, maar ook volkomen utopisch, als de kiezer eens tot de realisatie zou komen dat de overheden, in samenspraak met de ECB, allerlei fratsen hebben uitgehaald waar de kiezer nu voor voornoemde ellende zal op moeten draaien. De gebakken lucht zal duur betaald worden. 

Wat ook lang zal duren bij de beleidsmakers, is de realisatie dat de periode waar inflatie geen zorg was juist de uitzondering was en niet het nieuwe normaal. Gezien zowat alle modellen van beleidsmakers en bedrijven niet berekend zijn op een omgeving met verhoogde, laat staan oplopende, inflatie, liggen er aardig wat onaangename verrassingen in het verschiet. 

Bij de BIS hebben ze het licht wel gezien. De slimste bankier van Europa, Agustin Carstens, betoogt in een speech dat inflatie terug is en hier zal blijven. Dit betekent dat beleidsmakers niet meer zo ‘vrijgevig’ kunnen zijn en niet alleen hun huishoudboekje op orde moeten brengen, maar ook werk moeten maken van het afbouwen van de overheidsschulden. 

Verder moet de ECB volgens Agustin teruggaan naar het originele mandaat: alleen inflatie in plaats van inflatie EN economische groei. Dit laatste was er een beetje ingekropen (iets wat de Fed wel expliciet in haar mandaat heeft staan, maar de ECB dus niet) omdat het toen kon. Immers, de inflatie lag onder het streefniveau, dus het stimuleren van de economie zou de inflatie juist naar het streefniveau van 2% kunnen brengen. Nu inflatie terug is en hardnekkig lijkt te zijn, moet de ECB dus terug naar haar leest en zich alleen bezig houden met inflatie.

Maar daar wringt de schoen. Een hogere rente helpt dan wel in het beteugelen van de inflatie, maar de recessie die dit zal veroorzaken gaat enorm pijn doen. Nog erger zijn de oplopende rentekosten op staatsschulden van zwakkere eurolanden, de PIIGS (Portugal, Italië, Ierland, Griekenland, Spanje, weet u nog). Nu zal dat niet gelijk gebeuren gezien de looptijden van de schulden per land verschillen en dus niet alles binnen 1 jaar geherfinancierd moet worden tegen een veel hogere rente; er is dus wat tijd voor dit direct pijn gaat doen. Maar indirect zal de markt inzien dat het een stijgend rentepad tot betalingsproblemen zal gaan leiden, wat de markt dan ook proactief gaat inprijzen. Een nieuwe eurocrisis (eigenlijk is het een continuatie, maar goed) ligt op de loer en kan veel eerder losbarsten dan de herfinancieringsschema’s zouden doen vermoeden.

Als dat gebeurt, zal de ECB moeten beslissen om toch verder te gaan met een ruim monetair beleid (QE en lage beleidsrentes) om ervoor te zorgen dat de PIIGS niet de handdoek in de EMU-ring gooien (overigens unfair van mij om alleen de PIIGS als zwak te bestempelen, want de letters F, B, C en nog enkele anderen kunnen worden toegevoegd). 

Maar dit zal wrevel wekken bij de sterke eurolanden die er bij in moeten schieten (bailouts). Verder zal de inflatie dan vrijelijk rond kunnen waren waardoor ook de euro flink zal verzwakken, waardoor importen nog duurder worden, er nog meer inflatie zal zijn, enfin u krijgt het idee wel.

Inflation is back and so is the default of the PIIGS. Of de euro dat zal overleven, is uiterst onzeker.